摘要：《證券法》第47條規定了短線交易歸入制度。該制度源于美國法，乃是試圖用一種粗略而實際的方法，威懾短線交易人，以達到阻嚇和預防內幕交易發生的效果，而不論交易人是否的確從事了內幕交易。然而，通過文義解釋、擴張解釋和目的解釋等法律解釋方法對該法律規范進行分析后可以發現，該法條立法疏漏明顯，不僅無法實現其立法目的，而且缺乏法律規范應當具備的嚴謹性、合理性和公正性，故建議廢止該項意圖作為內幕交易之補充規則的短線交易歸入制度，讓內幕交易人及其他證券不當行為人回歸內幕交易制度或其他相應法律規范的規制，以嚴肅證券法制，還市場一個公開、公平、公正的環境。
關鍵詞：短線交易；歸入權；內幕交易；解釋論
一《證券法》第47條文義解釋及問題的提出
我國《證券法》第47條規定：“上市公司董事、監事、高級管理人員、持有上市公司股份百分之五以上的股東，將其持有的該公司的股票在買入后六個月內賣出，或者在賣出后六個月內又買入，由此所得收益歸該公司所有，公司董事會應當收回其所得收益。但是，證券公司因包銷購入售后剩余股票而持有百分之五以上股份的，賣出該股票不受六個月時間限制。公司董事會不按照前款規定執行的，股東有權要求董事會在三十日內執行。公司董事會未在上述期限內執行的，股東有權為了公司的利益以自己的名義直接向人民法院提起訴訟。公司董事會不按照第一款的規定執行的，負有責任的董事依法承擔連帶責任。”
第47條在證券法理論中謂之“短線交易歸入權”制度。所謂短線交易，系指“上市公司董事、監事、高級管理人員、持有上市公司股份百分之五以上的股東，對本公司股票在六個月期間內的買賣”，所謂歸入權，系指“前述股票買賣所得收益歸該公司所有”。
按照法律規范邏輯結構的傳統理論，一個完整的法律規范應當包含假定、處理和制裁三個要素。其中假定是法律規范適用的條件，處理是關于權利、義務的規定，制裁則是指法律后果。第47條在規范的內在邏輯結構方面基本是完整的，包含了“假定”——內部人員短線交易行為、“處理”——短線交易收益的確認、“制裁”——短線交易收益歸入公司以及歸入權的權利主體和行權方式；以規范外觀視之，第47條共三款，第一款共兩句，第一句為基礎條款，系對“短線交易歸入制度”的基礎性界定，第二句列明“歸入豁免（或稱例外）”情形；第一句中的“公司董事會應當收回其所得收益”及該條第二款和第三款規定的是短線交易歸入權的實現方式及法律后果。本文旨在解釋、評判短線交易歸入制度本身，對短線交易的豁免情形及短線交易歸入權的實現方式不作討論。所以，本文僅以第47條第一款第一句為中心展開討論和評判。
我國《證券法》第47條第一款第一句規定的“短線交易歸入制度”基本規范結構及文義具體包括：
（1）短線交易主體：即“上市公司董事、監事、高級管理人員、持有上市公司股份百分之五以上的股東”，實為公司內部人，亦為證券市場內幕交易之傳統知情人；
（2）短線交易客體：僅指股票，具體指內部人買賣的其所屬公司的股票；
（3）短線交易行為：包含一個完整買賣行為的證券交易，有“買入”也有“賣出”行為，可以先“買入”后“賣出”，也可以先“賣出”后“買入”，其“短線”之含義系指前述交易行為在六個月內完成，包括六個月內的多次買賣；
（4）短線交易收益歸入：指前述短線交易所得收益歸該公司（即股票所屬公司）所有，而短線交易歸入權則是指特定主體依法行使將短線交易收益歸入公司的權利。
短線交易歸入權制度的立法源頭是美國1934年《證券交易法》，與美國證券法律制度對證券內幕交易的規制同步，《證券交易法》第16條（b）規定了短線交易歸入制度，其目的是“以‘粗略而實際的方法’，在不問其等有無不當利用基于其職務或地位取得其公司內部資訊而進行有價證券買賣交易之前提下，使董事、監察人、經理與大股東等公司內部人無法保有其在短期內反復買賣其所屬公司發行有價證券所得之利益，藉此間接防止有損一般投資人對證券市場公平性、公正性之信賴，但卻不易證明之違法內部人交易的發生，以維護證券市場之健全發展”。我國臺灣地區“證券交易法”（第157條）、韓國《證券交易法》（第188條）以及日本法均仿效美國法的規定，制定了短線交易歸入權法律規范。
除了前述國家和地區外，現有研究資料并未見更多的短線交易歸入權立法，英國、加拿大等國立法更是否決了短線交易歸入制度。盡管短線交易歸入制度并未得到多數國家立法的認同，但這沒有影響我國證券立法對該制度的執著，而且，我國證券法理論界也基本是一邊倒的持贊同立法的觀點。我國的“證券短線交易歸入制度”立法沿革是：1993年《股票發行與交易管理暫行條例》第38條、1998年《證券法》第42條、2005年《證券法》第47條。總體來說，三次立法、修法在立法精神和立法內容方面均借鑒了美國法，條文內容上有一些差異，但不是本質性的，這里不作詳細評述。本文關注的問題是：僅以前述四個方面的規范文義，是否能周延“短線交易歸入”的制度內涵？體現“短線交易歸入權的制度價值？”更進一步的問題是：短線交易歸入制度是否能夠真正實現“事前阻嚇內幕交易”的立法目的、并藉以實現證券法意義上的交易公平和制度公正？
二修補論：對第47條擴張解釋下的立法努力
在法律解釋方法論語境之下，擴張解釋指文義擴張而非目的性擴張，即法律規范之文義失之狹窄，不足以表示立法之真實內涵，故解釋文句以闡釋法律真意。第47條以一個單獨的法條構建一項法律制度，其容量不足可想而知，事實上如美國、我國臺灣地區等，凡建立“短線交易歸入制度”的，理論界對其法律條文做擴張解釋的文著精彩紛呈、不一而足，茲不必一一列舉。但是，我國關于第47條的擴張解釋目前僅限于學理解釋層面，部分在個案處理中得以適用，而美國、我國臺灣地區的一些解釋內容已經納入法律法規或因判例法傳統而得以司法適用。第47條擴張解釋的內容主要集中在短線交易的主體、客體、行為和收益歸入等前述四個規范結構方面，此類解釋的目的是期待修補法律條文、希望對司法實踐產生良性影響、進而完善法律制度。
（一）對短線交易主體的兩個確認性解釋
就短線交易的主體而言，我國的立法用語是“上市公司董事、監事、高級管理人員、持有上市公司股份百分之五以上的股東”，美國法謂之“主要受益股東、董事或高級職員”，我國臺灣地區“證券交易法”規定的是“發行股票公司董事、監察人、經理人或持有公司股份超過百分之十之股東”，主體規定基本一致，我國臺灣地區規定的大股東持股比例略高，而根據美國1934年《證券交易法》第16條（a）的解釋，“主要受益股東系指直接或間接持有公司任一種已公開發行股票超過百分之十之人”，持股比例與臺灣地區規定基本一致，但美國法之受益股東明確包含了間接持有情形。
短線交易主體認定標準是采用“實際持有”還是“名義持有”標準？對主體身份是采用“一端說”還是“兩端說”？這是短線交易主體方面進行擴張解釋的主要內容，且其間爭議不斷。
1．“實際持有”標準還是“名義持有”標準
所謂“名義持有”是指以短線交易人自己的名義持有短線交易的股票，所謂“實際持有”是指短線交易人除了以自己的名義、還以他人名義但系其實際控制賬戶而持有的短線交易的股票。短線交易者持有股票究竟應采“實際持有”標準還是“名義持有”標準，理論上爭執不下、觀點各異。持“名義持有”觀點者認為，“名義持有”標準簡單清晰，既精確符合法律規定又便于實務操作；而持“實際持有”觀點者則認為，如果短線交易人的配偶、子女、親屬或其他實際控制賬戶甚至法人之一致行動人持有的該上市公司股票不進行合并計算，則禁止“短線交易”的條文將形同虛設。就我國《證券法》第47條來看，若采“實際持有”標準，實際上是對短線交易主體進行了擴張解釋，而該解釋依據即為前述美國法上的受益股東。
所謂受益股東系相對于名義股東而言，即股票雖不以自己名義持有，但股權在自己控制之下，并享受或負擔該股票的盈虧，即為該股票的受益股東。我國臺灣地區《證券交易法》及相關施行細則、行政函釋等效法美國法的規定采“實際持有”標準并規定了具體的短線交易人的范圍，韓國《證券交易法》第188條也規定：“上述主體利用他人名義持有股票的，也應納入其本人的持股和交易范圍”。與前述國家和地區不同的是，考察我國證券法第47條的規定，直觀上應認為其采用的是“名義持有”標準，“實際持有”標準屬于對法律規范的擴張解釋，不過這種解釋在我國已有先例可循，2010年1月證監會處理四川圣達股份公司佘鑫麒短線交易案、2010年9月在南寧市中院和解結案的“南寧糖業訴馬丁居里投資管理有限公司短線交易糾紛案”中均采用了“實際持有”的短線交易主體認定標準。
2．“一端說”還是“兩端說”？
所謂“一端說”或“兩端說”，系指將短線交易之六個月交易期間的起止時點稱為兩個端點，短線交易人身份在起止時點都符合法律規定的，為兩端說，反之僅在其中一個時點具備法定身份的，即為一端說。我國《證券法》第47條對此并沒有明確規定，擴張解釋的理論主張及相關實踐做法在這個問題上將短線交易主體分為兩類：以“上市公司董事、監事、高級管理人員”為一類，以“持有上市公司股份百分之五以上的股東”為另一類。
就上市公司董事、監事、高級管理人員而言，他們的短線交易之買賣行為均發生在其任職期間自然沒有疑問，但問題是他們的任職期間與短線交易的期間可能出現交叉的情形，法律并沒有明確規定在短線交易的買賣時點短線交易人都應當擔任前述職務，則至少可能出現的情形有：董事﹑監事、高級管理人員交易本公司股票
（1）在任職之前買入股份，在任職期間內賣出，相距不超過6個月；
（2）在任職之前賣出股份，在任職期間內買入，相距不超過6個月；
（3）在任職期間內買入，在離職后賣出，相距不超過6個月；
（4）在任職期間內賣出，在離職后買入，相距不超過6個月；
（5）任期不滿6個月者，在任職前賣出，在離職后買入；
（6）任期不滿6個月者，在任職前買入，在離職后賣出。
對以上若干情形，理論上形成“一端說”和“兩端說”之爭。所謂“一端說”認為只要買入或賣出的任一時點當事人具有董事﹑監事、高級管理人員身份即應受規制；所謂“兩端說”認為買入及賣出時當事人均需具有董事﹑監事、高級管理人員等身份方受規制。美國證券法律實務中采“一端說”，我國臺灣地區原采“一端說”，近來改采“兩端說”。比較兩種學說，顯然“一端說”更為嚴格。
而對“持有上市公司股份百分之五以上的股東”這一類短線交易主體，美國、我國臺灣地區證券法均采“兩端說”。
綜合兩類主體，美國法在這個問題上采取的是“折中說”。與美國法類似，我國在證券法律實踐中區別不同的主體，分別采用了這兩種學說，總體而言采用的是“區別說”。例如，杭州汽輪機股份有限公司副總經理張樹潭的b股短線交易案中，對其主體之高級管理人員身份采用了“一端說”的短線交易主體認定標準，而另兩起短線交易案件——華夏建通短線交易案和西水股份短線交易案，則均對具有大股東身份的短線交易主體認定采用了“兩端說”的標準。
事實上，擴張解釋中的短線交易主體表現形式還有很多，例如，公司的董事、監事、高級管理人員的認定通常以公司章程記載或公司聘用文件為依據，但實踐中會出現履行前述人員職責卻沒有名義職務的情形，相反的情形也會出現，即“有名無實”和“有實無名”的董事、監事、高級管理人員是否應當納入短線交易人范疇？另外，因公司合并、征集委托投票權、回購交易等方式持有上市公司股份5%以上股份的股東是否亦應納入短線交易主體范疇等等，但這些形式的主體是否納入短線交易人范疇，理論上尚無定論，實踐中亦少涉及，本文暫不展開討論。
（二）對短線交易客體的擴張解釋
第47條規定的短線交易客體僅是“短線交易人所屬公司的股票”，而不包括其他證券，在理論研究者的眼中顯得殊為狹窄，除了前述股票外，至少還有三類證券應當列入短線交易客體范疇：
（1）其他具有股權性質的證券，如認股權證、可轉換公司債券等，可資借鑒的是美國、日本、韓國及我國臺灣地區均規定，短線交易的客體包括股票及其他具有股權性質的證券；
（2）公司掛牌上市前的股票交易是否會構成短線交易？根據臺灣地區“證管會”1993年1月6日發布的行政函釋的規定，在代辦股份轉讓系統掛牌轉讓的公司股票，若買入后六個月內上市的，可納入短線交易客體范疇；
（3）由于公司股票可以多地發行并上市，例如我國公司可以同時發行a股、b股、h股、n股等，為防止規避法律的強制性規定，以同一公司的各類股票合并作為短線交易客體為宜。
（三）關于短線交易行為的解釋
我國證券法理論認識到短線交易歸入制度在交易行為方面的不足，對此進行了比較充分的討論，主要表現在：短線交易是否必須是股票市場公開集中競價之現貨交易？簡言之，是否必須是股票市場的現金交易？
我國法對此沒有規定，研討中一般借鑒美國和我國臺灣地區的做法。美國1933年《證券交易法》第3條之（a）13項、14項規定：“買進包括任何購買之合同或以其他方式獲得”、“賣出包括任何出賣之合同或以其他方式轉讓”；我國臺灣地區“證券交易法”未對買進和賣出進行規定，但臺灣地區“證管會”對于“取得”則有界定：“（一）因受贈或繼承而取得上市公司股票；（二）因信托關系受托持股當選為上市公司董事、監察人后，再以證券承銷商身份依證券交易法第七十一條規定取得上市公司股票；（三）公營事業經理人于官股依公營事業移轉民營條例釋出時，以移轉民營從業任意優惠優先認股辦法認購上市公司股票。”
美國和我國臺灣地區的立法都在“買賣”的界定上采取了開放性的態度，并未局限于現金交易；對此，美國證券法理論中還有“非正統交易與正統交易”之分，正統交易特指現金買受股份的交易行為，并為此設計了是否構成短線交易的考慮因素。而日本證券法雖未明文規定短線交易制度所規制的行為以現金買賣為限，但其大藏省令列舉無償行為及現金買賣以外的其他有償行為為適用除外事項，所以日本法通說及短線交易實務見解，都認為短線交易制度以適用現金交易為限。
除了前述方式，亦因贈與、司法拍賣、股權激勵等使股票獲得情形多樣化，故有學者認為：總體而言，對短線交易行為所涉及的買賣行為應作廣義解釋，不應局限于現金買賣，亦不應以交易行為的有償性為前提，而應涵蓋以法律行為獲得或處分其證券的行為。
（四）對行使歸入權的短線交易收益計算方法的爭論
欲行使歸入權，必須首先計算短線交易的收益，關于該計算方法亦有不同見解，主要有股票編號法、先進先出法、平均成本法和最高賣價減最低買價法。最高賣價減最低買價法亦稱低入高出法，美國法在smolowe v．delendo corporation一案中確立了該計算方法；我國臺灣地區亦在其“證券交易法施行細則”的第11條對此方法作了明確規定。“低入高出”的懲罰性計算方法并不以短線交易人的實際交易所得為依據，其計算結果往往大于實際收益，體現了對短線交易行為的懲罰。
我國證券法對此未作規定，亦無相關配套規則，實踐中有采用實際收益歸入的計算方法，如“寶安收購延中案”中涉及的短線交易歸入收益是以“利潤”歸入延中公司的，也有以“違法所得”歸入公司的做法，不過理論上較多認同采用“最高賣價減最低買價法”，以體現對短線交易者的懲罰。
（五）小結：對修補論的回顧和評價——第47條嚴重缺乏嚴謹性
前文對短線交易歸入制度的擴張解釋進行了系統的整理，這里列表簡要回顧如下：
表一所示，第47條之擴張解釋內容已顯示該條關于短線交易歸入制度的四個基本要素存在重大不足，可見該法律規范的內部供給即有問題，一個制度的每個要素都需要進行擴張解釋，其根源即在于立法本身不夠嚴實。法律是嚴肅的，法律規范應當是嚴謹的，成文法尤應如此，而從前文分析及表一列示來看，第47條顯然難以被稱為嚴謹的法律規范，可以說，第47條關于證券短線交易歸入制度四個基本要素的規定均十分粗糙，疏漏非常明顯。
當然，如果僅僅是法條文義表達疏漏，還是有希望彌補的，不管是采取修訂法律條文還是制定配套法規或者出臺司法解釋、行政執法說明等方法，都大致可以解決這個問題，盡管針對短線交易歸入制度而言，這項工作可能內容龐雜、工程浩大，但若認真對待、系統安排，這終究還是一項可以完成的任務，而且，還有美國和我國臺灣地區的相關法律法規以及判例作為參考。不過，需要更謹慎對待的復雜局面是：如果要修補第47條，遠不是以上四個方面那么簡單，因為在歸入豁免和歸入權行使，以及配套的制度和規則，如持股報告制度、集團訴訟方式、股東派生訴訟等方面還有很多細致的工作要做。從該制度的內外部供給看，修法工作量之巨難以估量!
當既無法律層面的規定、亦無配套法規或司法解釋時，理論的解說被用于案件的裁判，這本身不是一件壞事，但問題是其后并未見到可作為案件裁判依據的法規或司法解釋吸納前述學說，案件裁判中對學說的采納只能看作是個案法官自由裁量的結果，我國沒有嚴格的判例法傳統，難保下一起案件裁決采用的不會是另一個標準，這增加了司法活動的不確定性；而且，在法律缺乏明確規定的前提下，寬嚴的把握將直接主導案件的公平，例如，前述杭州汽輪機股份有限公司副總經理張樹潭難免叫屈，因為他在對公司b股的買賣期間中并不是一直擁有公司高管身份，法律對此并未明確禁止。學理解釋不是當然的行為規范，但卻可能被案件裁判所吸收，面對觀點各異的學理解釋，公眾難免會不知所措，長此以往，對法律的信任度必然降低，這樣的法律漏洞還是越少越好。嚴重缺乏嚴謹性且修法任務艱巨的《證券法》第47條命運堪憂!
注釋:
[]除非特別說明，本文中的“第47條”、“短線交易歸入權”、“短線交易歸入制度”視為同義表達；且第47條在本文中不作全面檢討，如下文所述，只以第47條第一款第一句為中心進行解釋和分析，因為這是短線交易歸入制度的基礎所在。
[]劉金國、張貴成主編：《法理學》，中國政法大學出版社1992年版，第233－234頁。
[]參見《證券法》第74條第（一）、（二）項；內幕交易知情人的范圍大于且完全包含了短線交易人的范圍。
[]此處“特定主體”系指第47條第一款第二句所規定的“公司董事會”和第二款所規定的“股東”。
[]林國全：《證券交易法第一五七條短線交易歸入權之研究》，載《中興法學》第45期。
[]john e．munter，section 16（b）of the securities exchange act of 1934：an alternative to“burning down the barn in order to kill the rats”，cornell l．q．52（1966）at 69，71．or see j．h．choper，j．c．coffee，jr．and c．r．morris，jr．，cases and materials on corporations，little brown and company 1989，at 526．
[]楊仁壽：《法學方法論》，三民書局1987年版，第136頁。
[]the securities exchange act of 1934（16）b，譯文參考賴英照：《最新證券交易法解析》，中國政法大學出版社2006年版，第319頁。
[]參見臺灣地區“證券交易法”第157條。
[]邱永紅：《規制短線交易法律制度的現存問題與對策》，載《證券市場導報》2011年1月號；朱謙：《短線交易的幾個法律問題》，載《法商研究》2000年第5期。
[]see louis loss＆joel seligman，fundamentals of securities regulation，little，brown and company（1995），pp．577－583．
[]邱永紅：《規制短線交易法律制度的現存問題與對策》。
[]參見《中國證監會行政處罰決定書》（佘鑫麒）［2010］2號。
[]劉連煜：《現行內部人短線交易規范之檢討與新趨勢之研究》，載《公司法理論與判例研究》（二），1998年自版，第200頁。
[]邱永紅：《規制短線交易法律制度的現存問題與對策》。所謂“折中說”其實是區別不同主體采用不同的標準，莫如稱其為“區別說”似更妥貼。
[]同上。
[]參見曾洋：《證券法學》，南京大學出版社2008年版，第206頁。
[]該三類擴張解釋的短線交易客體參見邱永紅：《規制短線交易法律制度的現存問題與對策》，第73－74頁，及參見曾洋：《證券法學》，第207－208頁。
[]see section 3（a）：the terms“buy”and“purchase”each include any contract to buy，purchase，otherwise acquire．
[]林國全：《證券交易法第一五七條短線交易歸入權之研究》，第295頁。
[]趙威：《證券短線交易規制制度研究》，載《比較法研究》2004年第5期。
[]劉連煜：《現行內部人短線交易規范之檢討與新趨勢之研究》，第204－205頁。
[]趙威：《證券短線交易規制制度研究》。
[]同上。
[]賴英照：《最新證券交易法解析》，第336－337頁。
[]smolowe v．delendo corporation，136 f．2d 231（2d cir．1943）．
[]1993年的“寶安收購延中”案，中國證監會行政處罰決定：“寶安華陽公司、深圳龍崗公司于1993年9月30日賣給社會公眾的24．60萬股延中股票所獲得的利潤歸延中公司所有”，參見“中國證券監督管理委員會關于對深圳寶安（集團）上海公司、寶安華陽保健用品公司、深圳龍崗寶靈電子燈飾公司違反證券法規行為的處罰決定（1993年10月25日，證監法字［1993］99號）”，《中國證券監督管理委員會公告》1993年第11期。另就主體而言，該案也是以擴張解釋而將一致行動人納入短線交易人范疇的一個實踐范例。
[]參見《中國證監會行政處罰決定書》（耿佃杰）［2010］16號：“案發后，耿佃杰……并主動上交了違法所得”。
[]參見前引，趙威文；邱永紅文；楊亮：《內幕交易論》，北京大學出版社2001年版，第253頁；賴英照：《證券交易法逐條釋義》（第三冊），實用稅務出版社股份有限公司1989年7月第三版，第455－465頁。
[]邱永紅：《規制短線交易法律制度的現存問題與對策》。
：余翰林
：18857411608
：寧波中基斯頓液壓機械有限公司
